文章來源：恒大研究院任澤平 甘源 謝嘉琪

1） 在美中概股企業概況。截至目前，在美中概股共有184家，總市值17561億人民幣，占A股市值約3.5%，美股約6%。行業端來看，過半中概股企業分布在可選消費和信息技術行業，和估值結合綜合來看，行業估值形成雙聚頭特點。

2） 中概股私有化案例。對比國內，A股市場普遍給出高于美股估值，尤其在電信服務、信息技術和醫療行業；選取分眾傳媒為案例，在美中概股返回國內市場大致需要三步：私有化退市、解除VIE結構、買殼上市。在耗時超3年、花費220億人民幣重回A股，即使分眾傳媒身價暴漲，我們也能發現“三步走”無論是在操作細節、重構股權還是選取殼公司都存在很大難度，花費巨大且時間周期長。在政策方面也存在相當大的不確定性。

3）CDR:海外獨角獸回國新渠道。CDR是一國證券市場流通的代表另一國公司有價證券的可轉讓憑證。對企業發行人來說，CDR繞開上市退市等過程手續，耗時更短花費更少。

從政策來看，2018年將是獨角獸回歸爆發的一年。

1） 政策革新。3月30日，《國務院辦公廳轉發證監會關于開展創新企業境內發行股票或存托憑證試點若干意見的通知》（下面簡稱《試點意見》）正式出臺，配合《試點意見》同時修訂《首次公開發行股票并上市管理辦法》與《首次公開發行股票并在創業板上市管理辦法》，進一步推動符合要求獨角獸企業回歸A股或者未上市獨角獸企業在A股上市的進程，體現了國家新經濟產業發行制度上的突破，標志我國在逐步穩健推進注冊制改革的決心，和國際接軌的逐漸完善的制度。

2） 根據行業來分，試點企業需要屬于高新技術產業和戰略性新興產業，且達到相當規模。

3） 盈利指標方面，海外上市獨角獸市值不低于2000億元、未上市獨角獸營收不低于30億且估值不低于200億。

4） 已上市海外獨角獸企業可以通過CDR回歸，未上市獨角獸企業可以通過IPO上市。

5）同股不同權與VIE結構都不將成為阻力。

從美股、改革港股等來看，吸引更多優質獨角獸不僅是交易所之間的戰爭，更是國家經濟活力與否的戰爭。

? 對于二級市場投資者來說，可以擁有更多金融產品選擇、享受獨角獸企業成長分紅；

? 對于一級市場來說，CDR帶動的回歸規模遠超當前 IPO 規模，給大型券商創造收入機會；

? 對于國家來說，順應新經濟新業態發展，發展直接融資擴大市場規模；

? 對于市場來說，吸收獨角獸等新型企業有利于優化國內上市企業結構，從傳統重工行業到“四新”，改善上市企業質量；

? 從制度上來說，此次試點意見的發行，是我國發行制度與國際接軌的重要里程碑，為進一步轉變成注冊制奠定實踐基礎。

直面三大問題：

第一， 試點意見沒有進一步關于轉換制度的細則說明。

第二， 是否可以定增的問題。

第三， 定價方面。目前來看，此次符合試點的5家企業都為成熟頭部企業，市場估值已經很高，如果以CDR重回A股，長期來看革新科技消費板塊帶來活力，但短期來看可能會造成價值重估偏高風險，給其余新經濟企業造成估值向下壓力。那價格方面如何安排？會不會進一步出臺相關政策防止價格被哄抬拉高？如果以后實施定增，定增價格是按照原有美股來設定還是已經發行的CDR？

市場需要完善風險防范制度，最重要的是完善信息披露制度解決信息不對稱問題，保證信息的準確性和時效性。此次試點意見在制度上增加制度差異化、精準分層，不再關注單方面的PE指標，而是結合多方面觀測企業成長。但是我們還需要注意，關注企業成長性的同時防止虛假信息、壞賬等。企業層面，更多關注科技技術強、潛力大、可以提高改變民生的企業，而不是只聚焦在成熟巨頭，可以多關注潛在的未來BAJT。加強基礎制度建設。有效健全的市場會給投資者、發行人、監管層三方理性的結果。