是什么讓日本陷入了長期衰退？有人說，日本“失落的二十年”是因為資產泡沫破滅給日本銀行留下大量壞賬，導致其沒有能力和意愿再向企業放貸，造成經濟信貸緊縮陷入長期衰退。但實際上，日本銀行不斷降低利率，1995年起甚至接近于0利率，但依舊沒有恢復資金需求。根本原因就是，1990年日本資產泡沫破滅，房地產、股市資產價格暴跌讓其損失了1500萬億日元財富，相當于消滅了GDP總額的20%總需求，造成的缺口讓企業和家庭進行了至少15年的凈債務償還，人們從“借”紛紛轉為“儲”。

"資產負債表衰退”是什么？當資產價格崩潰、負債仍然存在時，企業和個人會發生根本性的變化——不再追求利潤最大化，而追求負債最小化，人們只希望通過償債來擺脫負資產狀態。泡沫破滅的整整27年，即使負利率時期，日本企業和個人也不愿意借錢加杠桿，導致儲蓄依然超過GDP的6%。

一個人的節省是無奈，一代人的不負債則是黯淡。經濟學領域中，對微觀個體而言是好的東西，在宏觀上并不總是有利，這被稱作“合成謬論”。對單一個體而言，經濟衰退時儲蓄能獲得“安全感”，但幾乎所有家庭都不消費、幾乎所有企業都不投資，經濟就會進入漫長而劇烈的惡性循環。（假設一個人擁有1000美元，花掉900儲蓄100，花掉的900會變成別人的收入，并繼續在經濟中循環，儲蓄的100放入金融機構如果能被借走，也將成為經濟的總支出。但如果沒有人借款，經濟的總支出將降為900，繼續沒有借款人，將繼續收縮至810-730-657美元。）

宏觀經濟的另一面——追求債務最小化的世界。在傳統經濟學中，隱含的假設是，只要利率夠低，總會有足夠的借款人借錢發展，從而激活整個經濟。而辜朝明的理論則第一次闡述了"需求方"缺位的情景，他將經濟分成四種情況，情景③和④是其補充情形，是一個私人部門“受傷后”，退而追求債務最小化的世界，也是被主流世界所忽略的情形。

借款人消失的第一個受害者：貨幣政策。當資產負債表衰退時，無論貨幣刺激力度有多大，零利率甚至負利率都是沒用的。因為泡沫破滅后，企業沒有擴大再生產的需求，貸款意愿嚴重不足，貨幣政策的有效性喪失了，錢只會停留在金融系統內部。日本經驗可以看到，即使天量的基礎貨幣投放，但向實體傳遞的“貨幣供給”和“信貸增長”都微乎其微。

政府作為“最后借款人”扛起大旗。當缺乏借款人、貨幣政策也失靈時，辜朝明給出的解藥是，政府借款并花掉私人部門的超額儲蓄，直到私人部門的財務健康恢復。通俗的說，也就是日本政府采用的“財政刺激”，1990年后日本政府通過大規模加杠桿，投資基礎設施，代替不爭氣的企業和居民拉動經濟。目前日本的公共債務/GDP比重高達254%，幾乎全世界最高，雖然沒有恢復到數十年前的朝氣，但保住了國民的生活水平。

如何永遠都擁有“借款人”？要想人們愿意借錢，結束“節約儲蓄”的集體思維，只有當人們看到絕佳的投資機會。這往往取決于“技術的創新突破”以及“一國的經濟發展階段”。正如一個人的成長，會經歷青年時期的發奮努力、快速成長，亦會步入中年，想要高薪卻無法再熬夜的——競爭弱化。

而盛極而衰往往只要一瞬間。一個國家最幸福的階段，就是劉易斯拐點后的“黃金時代”，制造業快速擴張，技術有限的從業者也可以獲得工資增長，政府稅收增加亦會加強公共服務，降低人們的不平等感受，所有人都對未來充滿希望！但這并非常態，一旦有更年輕的國家、以及勞動力成本不高的“追趕者”出現，最幸福的時光將一去不復返。