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富國觀市｜債市擾動突顯權益配置價值

2022-11-20

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11月反彈以來，上證指數周線三連陽，但本輪行情呈現明顯的行業輪動特征，即資金不斷向“今年跌幅大，本輪漲幅小”的行業切換，使得本周領漲的行業在下周表現靠后。市場“無主線”，資金“尋補漲”的特征明顯，即尋找今年以來跌幅大，在本輪反彈中漲幅小的行業買入。

本輪反彈行情無主線，與4.27的反彈行情顯著不同，資金易陷入“知道有行情，不知買什么”的困境，這是本輪行情的“糾結”之處，也是近兩周指數反彈放緩的原因。本輪行情領漲行情呈現周度輪換的結構，體現為近三周股票型基金指數罕見跑輸上證指數。

向前看，國內聚焦疫情“精準防控”和“穩地產”推動經濟復蘇預期上修，海外聚焦美聯儲加息見頂，緊縮預期或沖高回落，這是當前看多市場的兩大核心依據，只要二者不發生變化，市場大勢向上的格局未變。只是市場方向向上面臨“無主線”和國內疫情、美聯儲官員“鷹”派等擾動，市場的反彈并非“一蹴而就”。

疫情持續升溫，對醫藥生物行業無論情緒還是基本面均有支撐，短期內仍應對醫藥生物行業保持高度關注。一方面疫情對醫藥生物行業特別是特效藥、中藥等細分行業構成情緒催化，另一方面為應對疫情而加大醫療器械、藥品的儲備會對業績端形成支撐。

債市大幅調整，未來隨著經濟復蘇預期逐步上修，使得資產配置層面或應更重權益。就債市的調整原因而言，一是年初以來，10年期國債收益率一度下行至2.6%的水平，位置過低。第二，10月以來先是三季度GDP數據修復至3.9%，隨后民企融資“第二支箭”發力，優化防疫“20條”出臺，人民幣匯率由貶轉穩，市場對未來政策和基本面的預期不斷改善，導致短期債券市場收益率顯著上行。

債市對權益市場的傳導分為資金端和利率端，整體影響有限。若無大的流動性危機，債市的波動在資金端對權益市場影響很小。而本輪權益市場的行情基礎并非分母端貼現率下行，而是市場對分子端經濟復蘇預期上修，因此利率的回升對權益市場也擾動有限。

海外而言，本周聯儲官員再度“鷹”派發言對市場形成擾動，但加息預期、美元見頂的趨勢或難改。長期而言，當前市場預期的加息頂部區域已升至4.75%-5.00%，已很大程度上納入了加息預期，因此加息預期或已至頂部區域，以長視角關注聯儲加息何時退坡或才是重點。

總體上，國內經濟復蘇預期改善，海外加息緊縮緩解，市場反彈或仍有較大空間，指數行情仍可期待。

行業配置：發展和安全兩大主題，且更偏發展。

在“發展”主題下核心是經濟復蘇預期抬升。關注與經濟復蘇直接相關的地產企業和地產鏈（建材、家電、銀行）和食品飲料、社會服務等必選消費；關注與疫情相關的中藥、醫療器械行業；關注市場情緒修復后，市場對長期增速占優的成長行業給予的估值“容忍度”提升，相關的火電靈活性改造、國內商用儲能、光伏、海風等新能源行業。

在“安全”主題下核心是自主可控。關注半導體、信創軍工和科學儀器的“拔估值”機會。

本輪反彈行情呈現“無主線”的特征，從“尋補漲”思維出發，國防軍工行業短期或值得關注。

◆ 1 、市場展望探討

◆ 2 、行業配置思路

◆ 3、本周市場回顧

（一）市場行情回顧

（二）資金供需情況

◆ 4、下周宏觀事件關注

Part 1

市場展望探討

11月反彈以來，上證指數周線三連陽，但本輪行情呈現明顯的行業輪動特征，即資金不斷向“今年跌幅大，本輪漲幅小”的行業切換，使得本周領漲的行業在下周表現靠后，市場“無主線”的特征明顯。

本輪反彈已持續三周，從一級行業近三周表現看，僅傳媒行業的上漲體現出周度持續性，而傳媒行業在10月底反彈開始前是今年表現最差的行業（年初至10月底跌36.89%），所以股價位置相對最低，為其上漲持續性奠定了基礎，而其他行業均未有周度表現持續性。資金“尋補漲”的風格明顯，即尋找今年以來跌幅大，在本輪反彈中漲幅小的行業買入。

本輪反彈行情無主線，與4.27的反彈行情顯著不同，資金易陷入“知道有行情，不知買什么”的困境，這是本輪行情的“糾結”之處，也是近兩周指數反彈放緩的原因。在4.27至7月初的反彈行情中，新能源和汽車板塊領軍，其領漲貫穿整個行情，而本輪行情領漲行情呈現周度輪換的結構，也使得機構投資者短期超額收益不明顯，體現為近三周股票型基金指數罕見跑輸上證指數，二者近三周漲幅分別為5.55%和7.04%。

疫情持續升溫，對醫藥生物行業無論情緒還是基本面均有支撐，短期內仍應對醫藥生物行業保持高度關注。國內單日新增病例已連續四日突破20000例，在二十條落地后，“精準防控”得到落實，但疫情也有所升溫，一方面疫情對醫藥生物行業特別是特效藥、中藥等細分行業構成情緒催化，另一方面為應對疫情而加大醫療器械、藥品的儲備會對業績端形成支撐，如本周四衛健委要求ICU床位要達到床位總數的10%，對應的醫療器械采購投資會提升市場對醫藥企業的業績置信度和預期。

債市大幅調整，使得資產配置層面或應更重權益。11月以來債市大幅調整，中債-總財富（總值）指數跌0.91%，本周單周跌0.52%，對于波動原本較小的債市來說已是“債熊”，且未來隨著經濟復蘇預期逐步上修，資產配置角度權益市場或更為占優。

就債市的調整原因而言，一是年初以來，在美聯儲加息和疫情擾動背景下，“資產荒”現象越演越烈，導致低風險資金大量涌入債券市場，配置需求的旺盛推動利率水平不斷下行，10年期國債收益率一度下行至2.6%的水平。第二，10月以來先是三季度GDP數據修復至3.9%，隨后民企融資“第二支箭”發力，優化防疫“20條”出臺，人民幣匯率由貶轉穩，市場對未來政策和基本面的預期不斷改善，導致短期債券市場收益率顯著上行，兩因素共同使得債市大幅波動。

債市對權益市場的傳導分為資金端和利率端，整體影響有限。由于銀行理財、債基“破凈”比例有限，贖回風險可控，市場爆發大的流動性危機的可能性很小，若無大的流動性危機，債市的波動在資金端對權益市場影響很小。而本輪權益市場的行情基礎并非分母端貼現率下行，而是市場對分子端經濟復蘇預期上修，因此利率的回升對權益市場也擾動有限，更多體現為短期的情緒擾動。

海外而言，本周聯儲官員再度“鷹”派發言對市場形成擾動，但加息預期、美元見頂的趨勢或難改。美聯儲官員哈克、布拉德等相繼釋放鷹派論調，之后美債收益率觸底后小幅回升，美元指數維持在107左右，美股后本周有所回落。長期而言，當前市場預期的加息頂部區域已升至4.75%-5.00%，已很大程度上納入了加息預期，因此加息預期或已至頂部區域，以長視角關注聯儲加息何時退坡或才是重點。

總體上，國內經濟復蘇預期改善，海外加息緊縮緩解，市場反彈或仍有較大空間，指數行情仍可期待。

Part 2

行業配置思路

行業配置上，重視發展和安全兩大主題，且更偏發展。

在“安全”主題下核心是自主可控。關注半導體、信創軍工和科學儀器的“拔估值”機會。

本輪反彈行情呈現“無主線”的特征，從“尋補漲”思維出發，國防軍工行業短期或值得關注。

Part 3

本周市場回顧

本周指數沖高回落。按風格來看，金融、穩定表現較好。本周二指數大漲后，連續三日縮量回調，中期市場依舊積極可為。本周二受海外大漲和國內“精準防控”落實推動，上證指數突破3100點，而后市場通過震蕩消化獲利盤，指數有所回調。

（一）市場行情回顧

近一周，上證指數上漲0.32%，創業板指下跌0.65%，滬深300上漲0.35%，中證500上漲0.86%，科創50上漲0.85%。風格上，金融、穩定表現相對較好，成長、周期表現較差。從申萬一級行業看，表現相對靠前的是醫藥生物（6.15%）、傳媒（5.12%）、計算機（3.86%）、電子（3.45%）、非銀金融（2.26%）；表現相對靠后的是煤炭（-5.82%）、有色金屬（-5.29%）、電力設備（-3.5%）、汽車（-3.29%）、交通運輸（-1.66%）。

國內疫情升溫，醫療體系加強建設，資金持續關注醫藥行業主題性機會。昨日新增本土確診病例2204例，新增本土無癥狀感染者22011例，維持2萬以上的高位，疫情升溫對醫藥行業形成情緒催化。疊加衛健委要求ICU床位要達到床位總數的10%，且加強方艙醫院和發熱門診的建設，對部分醫藥生物公司形成明顯推動。從Wind熱門概念板塊來看，表現相對靠前的是醫藥商業（11.6%）、血液制品（10.97%）、疫苗（7.48%）、網絡游戲（6.63%）、操作系統（6.57%）；表現相對靠后的是鋰礦（-7.79%）、煤炭開采（-6.48%）、鹽湖提鋰（-5.97%）、航空運輸（-5.52%）、動力電池（-5.43%）。

（二）資金供需情況

資金需求方面，本周一級市場規模有所減少，限售股解禁壓力下行，重要股東增持。本周一級市場資金募集金額合計293.10億元，較上周增加37.66%；結構上，IPO募集89.64億元，周環比增加0.66% ；增發募集203.46億，周環比增加64.26% 。本周限售股解禁規模合計1394.46億元，周環比增加99.33%，根據目前披露的數據，預計下周解禁規模約232.91億元，解禁壓力有所上行。本周重要股東減持77.95億元，上周減持88.57億元。

資金供給方面，本周基金發行增加，北向資金凈增加。本周北向資金凈流入322.83億元，較上周增加497.87% ，其中滬股通凈流入153.65億元，深股通凈流入169.19億元。本周新成立股票型及偏股混合型基金份額合計35.24億份，環比減少127.82% ，顯示基金發行火熱。本周開放式公募基金份額較穩定，其中股票型份額幾乎保持不變為18889.15億份，混合型份額幾乎保持不變為38627.77億份。